趋势如流，价值如锚，立者唯你
by 张翼轸
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June 3, 2026
价值切成长是一件容易的事情；成长切价值，非常难 ｜ 串台厚雪长波
<p>这是在 @厚雪长波 的一次串台，聊的比较杂，既有对DeepSeek V4的个人感想，也有自己50%动量+50%价值思路的讨论，当然也会聊到近期买了人生第一只私募——一只CTA基金。</p><p>下面是<strong>原始的简介和Shownotes</strong>：</p><p>过去一年，A股市场最极致的一件事，可能不是上涨，而是“集中”。</p><p>所有人都在谈轮动，但张翼轸的判断是：这一轮真正的大轮动，其实根本没有发生。资金始终围绕AI：从光模块、算力，到半导体、存储、机器人，再到后来的Agent与AI应用，看起来板块每天都在切换，但真正的大主线，从来没有离开科技。</p><p>所以他在节目里说了一句很有意思的话：“所有拥抱光模块的人，都是聪明人。”因为过去这一年，很多传统意义上的“价值投资”“均衡配置”“行业分散”，其实都在失效。</p><p>真正有效的，是拥抱趋势。</p><p>但矛盾的是——就在越来越多人开始相信“AI牛市刚刚开始”的时候，张翼轸却开始主动降仓位了。他用自己的模型测算未来三年的风险收益比，把长期权益仓位一路从七成降到五成出头；与此同时，他却仍然保留着一半仓位继续跑动量策略，甚至继续拥抱科创50和创业板。</p><p>听上去很矛盾。但这恰恰构成了他这几年越来越成熟的一套投资体系：一半做趋势，一半做价值；一半相信市场，一半防备市场。</p><p>他说，这不是“资产的多元化”，而是“策略的多元化”。因为在他看来，过去很多年那种“股债配置”的免费午餐，可能正在逐渐消失。ETF时代、全球资金行为趋同、资产相关性上升，都在让传统配置框架失效。</p><p>于是，他开始研究CTA。不是为了暴富，也不是为了高收益，而是为了在未来真正的大波动里，拥有一种“能够靠做空赚钱”的能力。</p><p>这一期节目，我们和张翼轸聊了很多：为什么他说自己“没有任何信仰”；为什么AI正在改变投资研究，但不会替代投资；为什么他开始警惕“牛市信仰”；为什么他觉得“赚到，比赚更多重要”；以及，一个经历过多轮牛熊的老交易者，是如何理解回撤、仓位与风险的。</p><p>如果说过去几年，中国投资者讨论最多的是“买什么”。那这一期更像是在讨论：未来几年，我们到底应该靠什么活下来。</p><h2><strong>本期剧透</strong></h2><p>1、<a class="timestamp">02:00</a> DeepSeekV4是少数“普通人可以参与的AI事件驱动机会”，但更让他兴奋的是技术层面：V4命中缓存的读取价格只有行业水平的2%，这个才是它真正的护城河</p><p>2、<a class="timestamp">04:23</a> Agent时代来了，token消耗量是以往的十数倍——便宜这件事情，就变得越来越重要</p><p>3、<a class="timestamp">06:24</a> DeepSeek是“国运之争非常重要的一环”——如果这条技术路线能走下去，中国AI基建的路径会和美国截然不同，甚至可能不再依赖韩国高阶存储</p><p>4、<a class="timestamp">09:51</a> 用AI干活儿的“红线”：能流程化做的，就流程化做，不要让大模型去做，因为金融投资对数据准确性的要求，是大多数模型目前给不到的</p><p>5、<a class="timestamp">13:57</a> AI到底是帮你省时间了，还是让你干了更多活？可能主要取决于你在职场的定位</p><p>6、<a class="timestamp">18:26</a> AI最大的问题是它没有痛苦，你亏钱的时候是痛苦的，这是我们跟AI最大的区别</p><p>7、<a class="timestamp">22:23</a> 我用AI重跑了一遍A股估值模型，结论是按当前位置，未来三年累计可能要跌20-30%</p><p>8、<a class="timestamp">27:38</a> “赚到比赚过更重要”，个人投资者没有基准考核，按绝对收益想问题</p><p>9、<a class="timestamp">29:32</a> 为什么会开始研究CTA？CTA靠做空捕捉收益，是策略里唯一缺失的一块</p><p>10、<a class="timestamp">36:52</a> 一半动量（追涨杀跌），一半价值（越跌越买），看起来思路完全矛盾，但大量研究证明这两个策略都没有圣杯，也都有自己难受的时间</p><p>11、<a class="timestamp">43:47</a> 详细拆解目前的仓位结构：50%动量（创业板、科创、美股、商品ETF轮动）+ 50%价值（红利、小微盘、指增）+ 新买入一只CTA私募</p><p>12、<a class="timestamp">01:06:41</a> A股这一年多根本没有真正的轮动，这一波AI行情，如果光模块、芯片结束了，可能大牛市就结束了</p><p>说在最后：雪球出的那本私募复利小册子，数据非常详实，多产品组合的思路也很有启发性。如果你属于私募合格投资者，可以长按保存添加雪球的企业微信，<strong>免费索取</strong>。</p><img src="https://image.xyzcdn.net/Fju3fT1kUZLlZJZzlDuDNR8taBZO.jpg"><p></p><br><a href="https://oia.xiaoyuzhoufm.com/player/6a1e72bcac7bdb080c34af4c?openTranscript=true&utm_source=rss&as=cHQ9MTIyNjE5MjQ3JmN0PXJzcyZtdD04&autoOpen=false">在小宇宙查看该单集文稿</a>
May 25, 2026
既然大家都闻到了牛市味儿，是时候问本轮牛市谁笑到最后了
<p>这是与<a target="_blank" rel="noopener noreferrer nofollow" href="https://www.xiaoyuzhoufm.com/podcast/68021db8f5eff49a89582340">@和盘托出</a> 的一期串台，在这个牛市味道越来越浓烈的当下，聊了聊成长行情能否笑到最后。</p><p><strong>"捕捉投资者关心的真问题，发现市场中藏在暗处的另一面"</strong><br>这里是蚂蚁财富【和盘托出】特别企划——<strong>《投资AB面》系列节目</strong></p><p></p><h2><strong>📌 本期"真问题"</strong></h2><h2><strong>科技股涨疯了，AI概念满天飞 。有人兴奋这场十几年来一遇的大机会，有人惶恐泡沫已经吹到了天上 。当市场声音出现如此巨大的分歧，往往预示着牛市已经进入后半段。</strong></h2><p><strong>《投资AB面》EP01，我们直面眼下最根本的问题：这波科技牛的主线，到底是笑到最后？还是被"替补"接棒 ？</strong></p><p>节目分成上下两期，由两位对问题已有深度思考的嘉宾，分别展开各自不同的观点：</p><p><strong>A面</strong>，<strong>张翼轸</strong>，他通过研究A股过去六轮牛市的历史数据，告诉你一个反直觉的结论——<strong>主线风格，从来不会在牛市中途让位</strong>。</p><p><strong>B面</strong>，<strong>史宝珖</strong>，他从"元素周期表"的视角出发，认为当科技股高估之后，资源品和材料股正在成为下一个"时代主线"——<strong>从硅到锂，从芯片到稀土，才是财富重新分配的方向</strong>。</p><p>不同视角，《投资AB面》都陪你思考~</p><img src="https://image.xyzcdn.net/FrYIGNa-d9PvC1yPJmwahgNlnihi.png"><p></p><h2><strong>📌 本期"另一面"</strong></h2><p>快 20 年的老股民张翼轸在节目中 ，用A股过去21年 (2005-2026) 六轮牛市的历史数据 ，和盘托出了那些<strong>藏在暗处的、极度反直觉的"另一面"真相</strong>：</p><p>💡 <strong>暗处真相一：</strong>别总想着"交接棒"，在 A 股的历史上，牛市主线从来不会中途让位 。<br>💡 <strong>暗处真相二：</strong>很多时候不是先有牛市再有主线，而是主线把牛市顶起来的 。主线倒了，牛市结束，没有其他板块能接得住 。<br>💡 <strong>暗处真相三：</strong>从资金面上看，真正消灭一轮科技牛市的，从来不是"价值股复兴"，而是发股票的人阶段套现，决定不再"返回火场" 。</p><p></p><h2><strong>🎙️本期"解题人"：</strong></h2><p><strong>A面解题人・张翼轸 |</strong> 理财播客【精分派】主播，近 20 年老股民、老基民 。偏爱“左手持股动量，右手坚守价值”的多元策略投资老法师 。<br><strong>杨天楠 | </strong>【听懂涨声】主播<br><strong>黛娅 |</strong> 蚂蚁财富主持人</p><p></p><h2><strong>🕰时间轴：</strong></h2><p><a class="timestamp">01:56</a>｜体感错觉：同是投资者，有人感到牛市味儿扑鼻，有人只感受到缓缓解套？</p><p><a class="timestamp">06:16</a> | 名词释义：我们在谈论"牛市"、"成长"的时候，到底在谈论些什么？</p><img src="https://image.xyzcdn.net/FiFMiEXSgpu9bmJf3bLdVrx9Haon.png"><p>(▲录制节目的当天，张翼轸提供的"中信五风格"视角最新的更新版：可以看到成长风格一骑绝尘。在4月以来再创了相对强弱的新高，而其他四个行业风格都是继续萎靡。)</p><p><a class="timestamp"><strong>16:32</strong></a><strong> | "笑到最后"：有历史上A 股 六轮牛市“单主线”宿命为证</strong></p><figure><img src="https://image.xyzcdn.net/FqoNsIS3TtC5g0EPne6bF65jWBSB.png"></figure><p>(▲在有明确主线的5轮牛市中，主线风格基本都笑到了最后)</p><p><a class="timestamp">34:06</a> | 行情脉冲：主线风格不会轻易易主，但大小盘的脉冲会让高景气度变得脆弱</p><p><a class="timestamp">40:22</a> | 财经环境：从"四大报"时代到信息平权，全球同此凉热一夜扭转叙事，让行情脉冲变更强，也让炒股难度直逼高数</p><p><a class="timestamp">45:54</a> | 隐藏买家：资金来源影响市场结构，谁在悄悄给这个市场下注？</p><p><a class="timestamp">54:36</a> | 切换的悖论：无论散户还是基金经理，都习惯于路径依赖</p><p>1:<a class="timestamp">06:34</a> | 终极暴论：有没有一种可能，楼市接棒的概率大于股市里的其他候补队员？</p><p>1:<a class="timestamp">15:01</a> | 老法师的启示：笑不笑到最后不重要，积极的动态再平衡才重要</p><p></p><h2><strong>🔊 本期专属互动：</strong></h2><p>听完本期节目，<strong>你目前的投资脚步是正在向舞厅中心狂奔，还是已经默默往门口靠了一点 ？在你的投资经历中，有没有哪一次被市场的"另一面"狠狠上一课的试错故事 ？</strong></p><p>欢迎上<strong>支付宝</strong>讨论~ 也欢迎在评论区<strong>和盘托出</strong>~ 我们陪你一起清醒思考 ！</p><p></p><h2><strong>❗风险提示：</strong></h2><p>本期内容提及的投资产品不保证本金和收益，请投资者独立进行投资决策。市场有风险，投资须谨慎。<br>嘉宾及主播在节目中表达的所有观点，均基于其个人的知识储备、经验积累以及独立思考所得，不代表蚂蚁财富平台官方建议或立场，不构成任何投资建议。</p><p></p><p>制作：长波工作室<br>音乐：These Streets - Trolle Siebenhaar</p><br><a href="https://oia.xiaoyuzhoufm.com/player/6a1420868b5c94538eae9e4a?openTranscript=true&utm_source=rss&as=cHQ9MTIyNjE5MjQ3JmN0PXJzcyZtdD04&autoOpen=false">在小宇宙查看该单集文稿</a>
May 21, 2026
从半盲少年到10亿美元基金：拉里·海特的逆袭之路
<p>我是张翼轸，这是重读施瓦格《金融怪杰》系列第六篇，我想聊聊拉里·海特。</p><p>1941年，海特出生在布鲁克林的一个工人阶级家庭。一只眼睛全盲，一只眼睛半盲，还患有阅读障碍。他在学校里失败了、失败了、再失败，甚至想过自杀。但正是这些缺陷，逼出了他最核心的能力——概率思维。高中生物考试靠排除法拿满分，用商场约单身女孩子喝咖啡的概率来恋爱。27岁从摇滚经纪人转行华尔街，用十年时间赚到第一桶金，又在1979年赔光一切。</p><p>他的故事告诉我们：失败不是终点。海特用四条法则建立了全球最大的CTA基金，他的自传《法则》同样值得一读。这期节目，我们就来聊一个半盲少年如何在概率的世界里，看得比谁都清楚。</p><p><strong>Shownotes：</strong></p><p>[<a class="timestamp">00:09</a>] 缺陷即基石：半盲少年的概率觉醒</p><ul><li><p>拉里·海特左眼全盲、右眼半盲且患阅读障碍，却创立了首个规模破10亿美元的CTA基金。</p></li><li><p>他认为这些缺陷不是成功的障碍，恰恰是成功的基石。</p></li><li><p>投资访谈的纵深感在于：成熟只是中场，时间会揭晓谁兑现了判断，谁被盲区反噬。</p></li></ul><p>[<a class="timestamp">02:10</a>] 视觉匮乏与概率思维：从考试通关到约会策略</p><ul><li><p>视觉匮乏催生了他异常活跃的内心世界，他习惯在脑海中计数和做数学。</p></li><li><p>高中面临挂科危机，他通过排除法将多选题盲猜概率从五分之一提升至三分之一，拿下满分。</p></li><li><p>他将概率思维用于约会：去女性多的商场，向无聊的异性邀约，四分之一会答应，这与交易逻辑如出一辙——不入场赢不了，但入场前先把胜算拉向自己。</p></li></ul><p>[<a class="timestamp">04:15</a>] 潜意识的惩罚：赚了25万却为了逃避结婚全亏光</p><ul><li><p>海特受商品交易员博伊德“亏了就跑，赚了就拿住”的朴素方法启发，赚得25万美元第一桶金。</p></li><li><p>因女友施压结婚，他潜意识里不想担责，开始鲁莽交易将钱全部输光。</p></li><li><p>艾德·塞柯塔名言的精准注解：“每个人都能从市场中得到自己想要的东西。”海特从市场中得到的不是盈利，而是逃避婚姻的自由。</p></li></ul><p>[<a class="timestamp">07:06</a>] 浴火重生：从700万净负债到全球最大CTA基金</p><ul><li><p>1975年咖啡期货一役，他在朋友劝阻下坚持持有，将50万做到1200万离场。</p></li><li><p>1979年因合伙人未做对冲，公司净负债700万，他再次失去所有积蓄，但也由此彻底认清：人为裁量权是最大的风险。</p></li><li><p>1981年成立明特投资，出让股份换取算力与信用额度，最终打造出全球最大CTA基金。</p></li></ul><p>[<a class="timestamp">08:50</a>] 交易系统四法则：不求每注都赢，但求每注是好注</p><ul><li><p>海特将下注分为“好坏”与“赢输”两个维度，强调你无法控制结果，但绝对可以控制下注时的胜算与承担的风险。</p></li><li><p>法则一：单笔交易风险不超1%，止损后创新高再进场；法则二：始终追随趋势，不预测只跟随，不关心市场只关心风险、回报与资金。</p></li><li><p>法则三：通过低关联性的多系统与多市场分散风险，不追求对历史数据完美拟合的系统；法则四：用交通信号灯机制（绿灯正常，黄灯平仓，红灯清空）按波动率进行风险管理。</p></li></ul><p>[<a class="timestamp">13:20</a>] 见好就收还是让利润奔跑？一笔残酷的财务账</p><ul><li><p>面对母亲和女儿“钱够多了可以收手”的劝告，海特以“我是公认专家为何退出去做服装”反驳，将“截断亏损，让利润奔跑”用于人生选择。</p></li><li><p>一笔残酷的财务账：若他1975年将1200万美元买入30年期国债，到期回报大概率超过此后四十余年奋斗的身家。</p></li><li><p>但投资是他第一次可以做自己的地方，市场不在乎你的缺陷，持续奋斗的终点不仅是财富，更是开创CTA行业与保本基金品类。</p></li></ul><p>[<a class="timestamp">16:20</a>] 失败的八种方式：全都是人自己造成的</p><ul><li><p>自命不凡（聪明人死扛）、幻想市场欠钱（执念于回本）、无视趋势（抄底马车配件）、没能从糟糕头寸脱身（先问能亏多少）。</p></li><li><p>亏损时死磕（借钱加仓）、习惯于做赢家（建议练习如何亏钱）、搞混目标（情感替代判断）、傲慢自大（1979年惨痛教训）。</p></li><li><p>八种失败的共同特征：全非市场造成，而是人自己造成的。</p></li></ul><p>[<a class="timestamp">19:30</a>] 人生的底牌：失败是我的优势</p><ul><li><p>四大基石：不下注就赢不了、别输光筹码、了解并提高胜算、截断亏损让利润奔跑。</p></li><li><p>海特的哲学是不要试图改变自己，而是了解并拥抱缺陷，在现有条件上打好手里的牌。</p></li><li><p>“失败是我的优势”不是鸡汤而是事实：因为看不见所以不信眼睛，因为总是错所以假设自己会错，对失败的熟悉让他比任何人都更敬畏概率与系统。</p></li></ul><p></p>
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ZHANG Yi-zhen
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